El Fondo E, el instrumento de renta fija más conservador del sistema previsional chileno, registró una rentabilidad real de -4,9% en septiembre y de -10,4% en el acumulado entre enero y septiembre de 2026, según cifras difundidas este 23 de octubre. El deterioro afecta de manera directa a miles de afiliados próximos a pensionarse, que confiaron en un fondo diseñado para preservar el capital.
Según un análisis publicado por LA TERCERA, las pérdidas se explican por el uso de derivados de tasas de interés en estrategias que, en la práctica, dejaron de ser coberturas para convertirse en apuestas especulativas. El valor punto base agregado de las AFP en estos instrumentos alcanzó US$ 130 millones.
Un fondo conservador que dejó de serlo
El Fondo E se promueve ante los afiliados como el de menor riesgo del sistema: invertir en él se recomienda a quienes están cerca de la edad de jubilación. La autoridad previsional y las propias administradoras han insistido históricamente en que su carácter de renta fija garantiza estabilidad. Los números de 2026 contradicen esa promesa.
Lo único verdaderamente fijo en un bono es su calendario de pagos. Su precio de mercado depende de la tasa de descuento con que se valoran esos pagos: cuando las tasas suben, el valor presente del bono cae, y cuanto más largo es el plazo, mayor es la caída. Los derivados siguen una lógica similar, y ninguna cobertura protege frente a todos los movimientos del mercado.
El problema central, explica LA TERCERA, fue el empinamiento de la curva de tasas. Cuando las tasas largas suben mucho más que las cortas, una estrategia que combina swaps de corto y largo plazo deja de compensarse. En un ejemplo simple, si la tasa a dos años sube 0,01% y la de diez años sube 0,5%, la pérdida del tramo largo puede ser cincuenta veces mayor que la ganancia del tramo corto.
Cómo se desencadenó la crisis
La crisis estalló el 13 de octubre, cuando el medio estadounidense Bloomberg informó que las siete AFP, que administran cerca de US$ 229.000 millones, aumentaron en los últimos dos años su exposición a derivados vinculados a tasas de interés extranjeras, según consignó Chilevisión.
La Superintendencia de Pensiones impuso en abril nuevos límites al manejo de derivados, lo que obligó a las administradoras a deshacer contratos y pagar a instituciones como Bank of America, Barclays, Société Générale y BNP Paribas, según informó BioBioChile. El regulador inició además un proceso contra las siete AFP involucradas.
Desde la Asociación de AFP han buscado desestimar la idea de que se trata de una apuesta. La gremial sostuvo que se trata de “una estrategia de largo plazo” y que, si bien el Fondo E es conservador y de renta fija, “no significa que solo puede comprar bonos o instrumentos estáticos”. Los derivados, agregaron, son usados por fondos de renta fija en todo el mundo para ajustar los plazos de los flujos.
El problema de liquidez y las garantías en efectivo
A las pérdidas por rentabilidad se suma un problema de liquidez. Cuando un derivado se mueve en contra, la contraparte puede exigir garantías en efectivo, conocidas como “margin calls”. No siempre constituyen pérdidas definitivas, pero obligan a disponer de dólares en caja, y en ciertos escenarios eso puede ser tan crítico como la rentabilidad. La propia normativa previsional contempla expresamente los derivados sujetos a llamados de garantía.
Las inversiones en dólares suelen cubrirse con derivados para rentar en UF a los afiliados. Con el dólar cerca de $1.000, esas coberturas se revalorizan a diario y pueden generar nuevas exigencias de garantías, aunque el activo cubierto gane valor. Un derivado, por tanto, no puede evaluarse de forma aislada de aquello que protege.
Gerentes bajo scrutiny
Según publicaciones de Bloomberg recogidas por The Clinic, algunos altos ejecutivos de las administradoras advirtieron a la Superintendencia sobre la necesidad de buscar una salida anticipada de los swaps cuando el problema se hizo evidente, pero también participaron en la ejecución de una estrategia agresiva de inversión en derivados que terminó provocando pérdidas históricas en el Fondo E. La segunda AFP con más pérdidas es Cuprum, con US$ 677,7 millones.
La lección regulatoria
La discusión de fondo no es si los derivados son buenos o malos: son herramientas. La pregunta pertinente es si los riesgos que crean o transforman están bien medidos, si existen colchones de liquidez suficientes y si los escenarios adversos considerados por las administradoras son realmente exigentes.
La caída del Fondo E demuestra que “conservador” significa menor riesgo relativo, no ausencia de riesgo. Lo ocurrido es un caso de derivados usados para especulación donde no se observa una contraparte cubierta. La crisis subprime de 2008 ya mostró, a gran escala, cuán riesgosa puede llegar a ser la especulación con estos instrumentos; cuando se usan para cobertura, en cambio, resultan útiles para enfrentar movimientos adversos del mercado.
Para los afiliados chilenos, la consecuencia es concreta: quienes están a meses de pensionarse ven reducido su ahorro previsional en un sistema de capitalización individual donde cada peso perdido es capital que no se recupera. La fiscalización en curso de la Superintendencia determinará las responsabilidades administrativas del caso.
Preguntas frecuentes
¿Cuánto perdió el Fondo E en 2026?
El Fondo E registró una rentabilidad real de -4,9% en septiembre de 2026 y de -10,4% en el acumulado entre enero y septiembre, según cifras difundidas por LA TERCERA.
¿Por qué un fondo conservador registró pérdidas?
Las AFP usaron swaps de tasas de interés cuya compensación se rompió cuando la curva de tasas se empinó, es decir, cuando las tasas largas subieron mucho más que las cortas. La estrategia resultó especulativa y no neutral al riesgo.
¿Qué acciones tomó la Superintendencia de Pensiones?
En abril de 2026 impuso nuevos límites al manejo de derivados, lo que obligó a las AFP a deshacer contratos, e inició un proceso contra las siete administradoras involucradas.